Nas últimas três décadas, os banqueiros centrais e acadêmicos tornaram-se cada vez mais confiantes de que a inflação é a chave para a preservação da estabilidade macroeconômica. Porém, isso é praticamente impossível de provar – e a crise financeira de 2008 deixou claro a muitos que a política monetária deve concentrar-se em algo além dos preços de bens e serviços. Então, como a revisão dos mandatos dos presidentes de bancos centrais deveria ser estruturada a fim de manter seu foco numa inflação baixa, ao mesmo tempo em que permite que a política monetária aborde outras questões quando for apropriado?
A contribuição do direcionamento da inflação produzida para a estabilidade macroeconômica é difícil de ser avaliada por uma simples razão: é impossível saber o que aconteceria se o banco central de um país decidisse reverter o curso. Não é possível comparar diretamente os resultados – e os pesquisadores têm utilizado uma variedade de estratégias para identificar o impacto da inflação.
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Por exemplo, um estudo de caso do Reino Unido durante o período 1997-2007 – um período de direcionamento de inflação e independência política do banco central da Grã-Bretanha (BoE, na sigla em inglês) – indica uma melhoria considerável de um ponto de partida fraco para a inflação. O foco colocado na estabilidade de preços foi acompanhado por uma inflação relativamente baixa (comparada ao passado, assim como com outras grandes economias), crescimento solido, e pouca volatilidade da produção.
No entanto, durante esse período, o Reino Unido também experimentou desajustes cambiais que o Comitê de Política Monetária (CPM) do Banco Central da Inglaterra não quis ou foi incapaz de responder dentro de seu mandato existente. Além disso, o CPM não respondeu a qualquer um dos três episódios de crescimento rápido nos preços da habitação que precederam a crise financeira, argumentando que eram de natureza estrutural, provocados pela queda da inflação e das taxas de juros desde a década de 1980. Constatou-se, assim, que uma resposta monetária não era adequada.
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No período que antecedeu a crise, o Federal Reserve (Fed, o banco central dos Estados Unidos) foi ainda mais determinado que o CPM nessa visão ortodoxa – estava tão ‘comprometido’, que contribuiu com praticamente nenhum recurso para a análise das flutuações dos preços imobiliários.
Assim, enquanto os bancos centrais no regime de metas de inflação têm trabalhado duro para manter as expectativas de inflação de bens e serviços, não fizeram nenhum esforço para influenciar nas expectativas do preço dos ativos. Com efeito, o “Greenspan put” (abordagem de política monetária do antigo presidente do Fed, Alan Greenspan) eliminou o risco de queda, definindo um piso sob os preços dos ativos; mas estabeleceu um teto para os máximos. Se os grandes bancos tinham seguido uma estratégia “anticíclica” de reservas, teriam influenciado as expectativas e estabilizado, pelo menos parcialmente os preços dos ativos, mitigando talvez – ou até mesmo completamente- evitando os efeitos nocivos da crise financeira.
A ideia de integrar as preocupações sobre os preços dos ativos ao regime de metas de inflação continua a ser fonte de grande controvérsia. Os que são contra, citam o princípio de Tinbergen: se os responsáveis políticos têm apenas um único instrumento, a taxa de juros, eles só podem fazer valer apenas um único objetivo, a estabilidade de preços. As tentativas de seguir objetivos múltiplos confundiria os mercados financeiros e agentes do setor privado.
Mas os bancos centrais têm perseguido vários objetivos simultaneamente, sem provocar resultados negativos ou destruir sua própria credibilidade. De forma análoga, desde 2008, muitos bancos centrais – sob a pressão dos governos – têm reagido especificamente a outros acontecimentos na economia real (particularmente o desemprego), ao invés de manter seu foco exclusivo na estabilidade de preços em longo prazo.
Isto é particularmente evidente no Reino Unido, onde o governo, procurando desesperadamente ver uma recuperação econômica antes das eleições de 2015, tem pressionado o BoE para que apresente subsídios de crédito e, mais recentemente, a sinalização de perspectivas futuras (forward guidance). Como resultado, as decisões do BoE têm um curto prazo de decisão entre crescimento e inflação – o que significa que isso tornou as decisões sobre metas, não apenas instrumentos.
O que os bancos centrais precisam agora é de um mandato revisado que conserve a estabilidade de preços como o objetivo principal em longo prazo, mas que permita que os responsáveis políticos busquem outros objetivos, quando proceda. De maneira especifica, o Banco Central deveria ser capaz de retardar a sua ação sobre a estabilidade dos preços, se considerar que a economia real como inaceitavelmente débil, ou se um desajuste no padrão dos preços dos ativos ameaça a estabilidade financeira e não pode ser desativado rapidamente usando os novos instrumentos macroprudenciais.
No âmbito do regime atual do BoE, se a inflação se distancia mais de um ponto porcentual de seu alvo (em qualquer direção), o presidente do banco é obrigado a escrever uma carta aberta para o Ministro da Fazenda (Chancellor of the Exchequer) que explique essa discrepância e apresente um plano para eliminá-la, incluindo um cronograma previsto.
Um mandato revisto para o BoE – ou, de alguma forma, para outros bancos centrais com regime de meta de inflação – poderia ampliar este requisito e prever um alvo primário e de longo prazo para a inflação, do qual os responsáveis políticos possam distanciar-se se considerar necessário. Em tais casos, o presidente do banco central deveria escrever uma carta aberta explicando a decisão do banco, incluindo quanto tempo em que se daria prioridade ao objetivo não inflacionário e a forma prevista para retomar as operações normais.
Tal acordo permitiria que o banco central adotasse uma visão mais ampla das suas responsabilidades em um contexto de transparência e responsabilidade, mas de uma forma que preserve a sua credibilidade anti-inflacionária, evitando tomadas de decisões por motivos políticos ou inadequados por outras razões.
David Cobham é Professor de economia na Universidade Heriot-Watt
(Tradução: Roseli Honório)
Project Syndicate, 2014
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