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ANÁLISE-Juro neutro volta à cena após semestre de alta da Selic

Por José de Castro

SÃO PAULO (Reuters) – Há quase um ano, o Banco Central afirmou que o Brasil já tinha condições, e trabalhava, com uma taxa de juro de equilíbrio –ou “neutra”– menor do que o mercado estava avaliando. Naquele momento, para o governo, isso significava uma taxa real não acima de 6 por cento ao ano.

A afirmação foi feita em setembro do ano passado, pegando de surpresa os investidores que, agora, voltam a questionar a postura da autoridade monetária: ela teria se precipitado ao defender uma mudança de patamar sobre um assunto tão sensível?

Para os agentes econômicos pode ser isso, mas a equipe econômica continua defendendo que não. Ou seja, que o Brasil segue firme para ter juros menores.

A ata do Copom de setembro passado, quando o BC interrompeu um ciclo de três altas da Selic para mantê-la em 10,75 por cento ao ano, informou que “apesar de reconhecer que um elevado grau de incerteza envolve o dimensionamento de variáveis não observáveis, o Copom considera que as estimativas mais pessimistas sobre o nível atual da taxa de juro real neutra tendem, com probabilidade significativa, a não encontrar amparo nos fundamentos”.

Tal afirmação causou “frisson” entre economistas, já que o entendimento fora de que BC havia declarado que o Brasil já teria as condições necessárias para suportar uma taxa de juros menor, num país com histórico de problemas crônicos de inflação.

Na teoria econômica, o juro neutro é aquele que suporta o crescimento da economia sem ameaçar a estabilidade dos preços. Em setembro de 2010, o BC chegou a fazer uma consulta e apurou que o mercado trabalhava na época com um juro neutro de 6,75 por cento.

Atualmente, considerando a Selic em 12,50 por cento ao ano e expectativa de que a inflação oficial alcance em 12 meses 5,37 por cento –segundo o relatório Focus– essa taxa de equilíbrio estaria em torno de 7,13 por cento.

O tema é considerado de modo geral “abstrato” e ganha novos contornos num cenário em que o BC há sete meses eleva os juros.

“O que temos que ter em mente é que o fato de o BC ter subido o juro desde janeiro não significa exatamente que agora temos uma teórica taxa de juro neutro maior. O que acontece é que o Brasil atravessa desde o início do ano um quadro de inflação pressionada, e dessa forma o que o BC está fazendo é um ajuste”, disse Carlos Thadeu de Freitas, ex-diretor do BC e atual economista-chefe da Confederação Nacional do Comércio.

“Considerando os fundamentos, os indicadores da dívida, a estabilidade geral que o país tem hoje, esse juro neutro é mais baixo. Mas isso de uma perspectiva de fundamentos. Há outros elementos a serem considerados, e são esses outros elementos que impedem que possamos de fato reduzir mais o juro aqui”, acrescentou.

Na opinião do economista-chefe da Prosper Corretora, Eduardo Velho, entre esses fatores estão a demanda ainda bastante robusta, devido a um mercado de trabalho aquecido, e a enxurrada de dólares que o país tem recebido, que por sua vez se traduz em mais crédito, e as despesas do governo, que para ele ainda permanecem elevadas.

Com a dinâmica dos preços ainda inspirando cautela, Velho chamou atenção para o componente inercial da inflação, que segundo ele reforçou a escalada dos preços vista recentemente.

“Acredito sim que o juro real neutro está mais baixo. No entanto, se o BC quer no futuro trabalhar com essa taxa na forma de juro nominal, ainda vai ter que haver muito trabalho”, disse.

ESTRUTURA X CONJUNTURA

Para a equipe econômica, a questão precisa ser olhada de duas formas: conjuntural e estrutural. No primeiro caso, entra o atual cenário, com preços ainda pressionados que demandam aperto monetário. Desde janeiro, quando voltou a elevar os juros, o BC empurrou a Selic de 10,75 por cento para os atuais 12,50 por cento ao ano.

“Estamos passando por uma momento de correção. Tivemos vários choques (de preços) neste começo de ano”, argumentou uma fonte da equipe econômica.

Mas na visão estrutural, o governo entende que o país já tem condições de trabalhar com uma taxa de equíbrio menor por causa das condições fiscais, entre outras.

Para o economista-chefe do Banco Fator, José Francisco de Lima Gonçalves, quando o BC trouxe à tona a questão do juro neutro, “a situação era outra”, o que torna a avaliação desse tema atualmente mais complicada, pois o cenário externo mudou.

“Você tinha uma situação no ano passado na qual o BC viu que havia uma discussão. Só que tivemos um choque das commodities, aqui os preços agrícolas subiram muito, os administrados também. A situação hoje é outra, diferente da do ano passado”, afirmou.

QUESTÃO FISCAL

Para Velho, da Prosper, o fator fiscal é aquele que mais poderia contribuir para um juro neutro menor.

“Acho a questão fiscal algo de suma importância para isso. O controle da inflação via aumento da Selic é um instrumento, sim, mas tem impacto defasado. Mas se o governo implementar um ajuste fiscal forte, a perspectiva de menores gastos já vai mexer com o mercado, que com o tempo reduziria as expectativas para a inflação e, assim, para a Selic”, afirmou.

Em maio, o setor público brasileiro registrou superávit primário de 7,5 bilhões de reais. Naquele mês, como proporção do Produto Interno Bruto (PIB), o superávit ficou em 3,29 por cento –o melhor resultado desde dezembro de 2008, enquanto a dívida pública representou 39,8 por cento do PIB.

O bom comportamento dos gastos públicos é visto por economistas como fator-chave no controle inflacionário. Para conter a demanda, o governo anunciou em fevereiro deste ano um corte de 50 bilhões de reais nas despesas orçamentárias, um mês após iniciar um ciclo de aperto monetário, que se manteve com a alta da Selic nesta semana .

(Colaborou Patrícia Duarte)